中国上市公司重融资 轻回报

董事会2011年11月刊封面

　　俗话说：“滴水之恩，当涌泉相报。”既然投资者拿出“真金白银”撑持上市公司成长，那么真诚回报投资者就是上市公司义不容辞的责任。但年夜国内良多上市公司回报太少的情形来看，回报投资者似乎不是尽责任，更像是恩赐。持久以来，A股市场的融资功能凸显，但没有形成真诚回报投资者的空气，绝年夜部门上市公司现金分红股息率远低于存款利率。在真正的投资机缘难觅的情形下，国内市场上流行“炒”股票，博取参见成为首要的获利体例，年夜都投资者持久处于吃亏状况，甚至今朝对A股市场损失踪抉择信念的人越来越多。是以，很有需要深切切磋“重融资、轻回报”的原因，采纳切实法子年夜根柢上扭转这种倾向，年夜而敦促中国股市的健康成长。

　　上市公司对投资者应“知恩图报”

　　文/王尧基

　　俗话说：“滴水之恩，当涌泉相报。”既然投资者拿出“真金白银”撑持上市公司成长，那么真诚回报投资者就是上市公司义不容辞的责任。但年夜国内良多上市公司回报太少的情形来看，回报投资者似乎不是尽责任，更像是恩赐。持久以来，A股市场的融资功能凸显，但没有形成真诚回报投资者的空气，绝年夜部门上市公司现金分红股息率远低于存款利率。在真正的投资机缘难觅的情形下，国内市场上流行“炒”股票，博取参见成为首要的获利体例，年夜都投资者持久处于吃亏状况，甚至今朝对A股市场损失踪抉择信念的人越来越多。是以，很有需要深切切磋“重融资、轻回报”的原因，采纳切实法子年夜根柢上扭转这种倾向，年夜而敦促中国股市的健康成长。

　　A股公司重融资、轻回报

　　投资者之所以投资于股市，是因为上市公司能供给股东回报。凡是用股东总回报率来权衡上市公司向投资者供给的价值回报。股东总回报率等于上市公司在一按时代内（凡是为1年）的股票价钱投资收益与股息盈利之和与期初股票价钱之比，在数值上默示为一个正或负的百分比。如统计数据剖明，在曩昔的两个世纪里，尽管美国的经济、社会和政治情形都发生了巨年夜的转变，但美股的年回报率（去除通货膨胀后）在每一个阶段里都连结在6.5%－7%的水平。

　　股息盈利是投资者获取回报及流动性的最主要渠道。这是因为，股票获得成本利得的可能性受到年内市场默示的显著影响；而在成熟的股票市场上，不管整个市场是上涨仍是下跌，凡是城市分红派息，且按季度支出。可见，股息盈利的靠得住性是投资者采办股票时考虑的主要原因。股息盈利此外的吸引力是它可以逐年增添。增添的股息盈利流不仅可对冲通货膨胀，还可加速投资的收受接管。据悉，成熟股票市场持久总回报的年夜约40%来自分红派息。

　　自1990年以来，虽然国内股票市场培植取得了很年夜成就，但股市的功能定位持久存在问题，形成了一种“重融资、轻回报”的空气，绝年夜部门上市公司现金分红股息率远低于存款利率，频仍“炒”股博价差成为投资者首要获利路子，年夜都投资者持久吃亏累累。

　　年夜股价方面来看，上证综指2000年年尾的收盘为2073点，2010年年尾的收盘为2808点，10年的名义涨幅只有35.5%。而此间的消费价钱指数（CPI）累计上涨了22.3%。除去股改对投资者带来的额外收益，过往10年上证综指的现实涨幅仅为13.2%，而同期名义GDP的涨幅约为380%。可见，持久以来泛博A股投资者并未真正分享到经济高速成长的益处。

　　年夜分红方面来看，截至2010年，A股市场20年给以通俗投资者的现金分红总额占融资总额的比率不足17%。通俗投资者还需支出印花税、生意佣金等，这几项生意成本甚至跨越了盈利。据上市公司2010年年报，A股的总体回报情形比以往有所好转，现金分红总额有了新的增添，但整体分红水平仍然太低，股利支出率仍在20%－30%。较之股价，分红派息在股东总回报中的进献很小。

　　上市公司为何分红太少

　　上市公司现金分红是实现投资者投资回报的主要形式和有用渠道，对于培育成本市场持久投资理念、增强成本市场的吸引力和活力，具有十分主要的浸染。可是，因为我国上市公司治理机制不健全、外部约束力不强，上市公司年夜股东手中拿了钱却没有回报股东的压力，良多上市公司因回报股东的意识亏弱而分红很少甚至不分红，全体股市投资者获得的现金分红甚至还抵不上印花税和生意费。

　　A股上市公司分红太少的首要原因，是节制年夜部门市值的国有股股东动力缺乏。上市公司的现实节制人往往以掌控资本为最高方针，因为国有企业做得越年夜，政绩也越年夜，高管的级别也就越高，其响应的各类福利待遇及津贴、在职消费、仕途升迁机缘等随之增添，尤其是行政职务升迁对国企高管的吸引力往往跨越薪酬。他们不是以泛博股东的回报率为最高方针，不愿意让资金以分红形式分开自己的节制，因而分红率很低甚至不分红。与此形成光鲜对照的是，成熟股市中的上市公司之所以愿意用分红来吸引投资者，是因为在信息不合错误称的情形下，公司可经由过程盈利政策向市场传递有关将滥暌汞利能力的信息。像美国上市公司的股东年夜多是私人股东，股价的涨跌直接影响其财富和洽处，因而他们愿意经由过水平红来晋升公司的股价。

　　在海外成熟市场上，首要有两方面的外部压力促使上市公司积极缔造价值并积极分红。一方面，机构投资者要求其能够供给持久价值缔造；另一方面，资金实力雄厚的收购者（私人股权基金）如同“掠食者”始终盯着并随时筹备低价收购业绩欠安的公司。而在国内A股市场上，国有股股东对股价的变换并不敏感、对上市高管施加的不变股价的压力很小；同时，A股也缺乏成熟市场的那种“掠食者”般的私人股权基金，是以上市公司没有足够的动力去分红。与此同时，因为盈利分配很难影响到估值，A股上市公司不分红导致投资者只能经由过程投契获取收益，而投契行为又强化了不分红行为。在这样的“恶性轮回”空气中，投资者不成能树立持久投资的理念。

　　此外，市场监管还有裂痕，现阶段的分红机制还远不够完美。如证监会于2008年发布了《关于改削上市公司现金分红若干划定的抉择》，要求“比来三年以现金体例累计分配的利润不少于比来三年实现的年均可分配利润的百分之三十”，提高了有融资需求的公司的分红比例，但对那些短期内无公开再融资要求的上市公司却贫窭约束力。

　　改善上市公司回报的对策建议

　　在我国股市中，“重融资、轻回报”是普遍现象，泛博投资者很难享受到应有的分红回报、仅靠股票在二级市场价钱波动获利。这样风险太年夜也不公允，晦气于投资者持久投资习惯的培育，也晦气于股市的持久稳步成长。是以，建议采纳如下法子改良我国上市公司的回报状况：

　　首先，我们应尽快成立上市公司强制现金分红轨制，并恰当降低盈利税。今朝，在已划定证券投资基金盈利必需分红之后，实施上市公司强制现金分红轨制可谓已有“铺垫”。打点层可参照对再融资上市公司的分红要求，明晰所有A股上市公司在持续盈利情形下每年要有必然比例分红。如未按划定比例分红，须进行出格信息零丁披露并声名理由，提醒投资风险。对持久不分红公司可采纳出格警示等监管法子。同时，针对以往因为信息欠亨明，某些高额分红方案经常沦为市场朦胧炒作的题材的情形，还应增强分红信息的实时性、透明性，且重年夜资产重组应设置现金分红“门槛”。此外，为鼓舞激励上市公司对投资者进行现金分红，还理当令修订《小我所得税法》，恰当降低盈利税税率。

　　其次，国企分红轨制培植也应作为企业自身的成长方针，以国企分红来带动平易近营企业分红。只有国企能够不竭缔造价值，实现可持续成长，才能考虑国企盈利的分配及实现国企对出资人的社会责任。而成立国企分红轨制，要明晰的问题就是拟定分红轨制的指导原则，即确定国有企业的经营方针。考虑到上市国企出格是央企多为成熟年夜企业、具备不变分红的前提，国资委应借鉴成熟市场分红情形，公布国家控股的上市公司每年都按照必然利润比例进行现金分红的强制性划定，以国企分红来带动平易近企分红。

　　再次，将上市公司高管薪酬与分红环窘褚钩，按捺“高管拿高薪、股东低分红”的现象。近年来，英国、澳年夜利亚、荷兰等国家纷纷起头强化股东投票抉择高管薪酬的轨制，美国也年夜今年起头实施这种做法。尽管我国有股东抉择高管薪酬的现成轨制，但因为公司高管和年夜股东之寄放在人员和洽处双重一致化的问题，要使股东抉择薪酬轨制获得实效，需对“派出”高管人员的控股股东在高管薪酬议肮亓?投票权进行限制，或者实施股东年夜会分类投票轨制。

　　此外，成立健全多方监管机制。上市公司事实该不应分红，应给处于弱势地位的中小股东更多话语权。可借鉴股权分置更始时的做法，在利润分配上出格是在重年夜分红等事项上采纳公家股东类别表决，经由过程收集投票的体例吸引更多股东介入，以增强对上市公司的市场约束。与此同时，应借鉴成熟市场经验，尽快惹人集体诉讼轨制，以便投资者籍此维护自身权益。此外，应充实阐扬中介机构、媒体等看管浸染。

　　（作者系复旦年夜学证券研究所副所长）