A股可“量化”投资

　　那么，依靠投资者对上市公司深切研究来选股的价值投资和依靠数据挖掘来追求超额收益率的量化投资可能有交集吗？

　　本文所察访的对冲垮金司理刘海影，就是将上述两者熔于一炉，并以此体例打点投资于A股的阳光私募基金。

　　《证券市场周刊》：用量化体例来做价值投资，与典型的量化投资有何分歧？

　　刘海影：传统上，典型量化投资的体例，是年夜数据到数据。

　　数据措置体例是经由非凡措置先排序、回归、再排序：1.先排序，股票按照超额回报率，将上市公司的各指标在数据库中排序；2.回归，用回归体例来确定某一个指标对超额回报的进献，按照进献巨细对指标（因子）赋予分歧权重；3.再排序，按照因子权重来打分，选择那些排序斗劲高的股票。

　　素质上，这种量化选股手艺是使用数学手段去识别强势个股具有什么样的根基面特征，也就是去识别哪些根基面因子能够带来超额回报，而且按照其浸染巨细来对因子赋权，据以识别具有强势特征的个股。

　　然而，这种仅靠数据回归成立模子来进行投资抉择妄想和操作的体例，“知其然而不知其所以然”，轻忽了数据与结不美观之间的内在联系。好比一个公司市盈率斗劲低，就对这家公司排序斗劲高，却不管市盈率低背后的逻辑。

　　我原本也使用主流的量化选股模子，后来感受这种体例年夜数据到数据，缺乏逻辑上可诠释的投资哲学和投资理念而抛却。

　　因为因子权重是年夜曩昔数据的回归中获得，在现实中，统一因子所起浸染可能与过饶暌剐分歧。某一因子在何时起多年夜浸染无法预知，某一阶段可能是价值型因子浸染年夜，价值指标得分高的股票默示好；而下一阶段可能是增添型因子浸染年夜，股票默示情形就相反。

　　是以，当市场发生气概转换时，逻辑上讲基金司理要不竭调整模子，调高或调低某类因子的权重。但这与量化投资的要求相矛盾。

　　在加拿年夜担任基金司理的后期，我越来越熟悉到了典型量化投资思绪的局限性，是以起头考试考试一种“非典型”的量化投资策略，并将其运用到实践中，搜罗此刻A股基金的打点。

　　《证券市场周刊》：这种投资策略的根基思绪是什么？

　　刘海影：这种投资策略简单来说，就是用量化模子织“渔网”。

　　首先，投资抉择妄想框架由三部门组成：1.经由过程选股来缔造跨越基准指数的回报；2.计谋风险打点，经由过程仓位节制来提防系统性风险；3.投资组合优化和打点，搜罗行业设置装备摆设和个股仓位比例。

　　该体例与典型量化投资的区别在于，其中使用的数学模子、方程都只是一种工具，是为价值投资理念处事的。

　　选股就是量化加价值，将量化作为手段，在财政数据中提炼和寻找有用信息。模子中的数据都是财政信息，因为：1.在有用性较高的市场，曩昔股价信息不能供给超额回报；2.量化只是手段，挖掘财政数据与超额回报之间的内在联系才是目的。

　　据此建议一个模子，将1800家A股上市公司的数据代入，凡是会有150家-200家合适尺度。这是按照模子成立的股票池，作为买进或进一步做价值投资研究的方针。

　　这当然与典型量化投资有别，因为投资思绪完全分歧；但另一方面，它也与“手工作坊”式的传统价值投资体例有别，因为借助了数目化手段。

　　该体例在A股市场应用的效不美观，比在美国还要显著。因为：1.A股的市场效率比美国低，供给了更多可把握的机缘；2.年夜选股的体例论来看，中国一般投资者的体例是“叉鱼”，收益的不确定性很是高；这种体例是“打鱼”，这样选股不必然能选到年夜黑马，但可以保证必然的收益率水平。

　　《证券市场周刊》：选股模子背后的逻辑是什么？

　　刘海影：选股的两个重点是平安边际和业绩竞喜ⅲ

　　按照模子所确定的150家-200家的股票池，要合适对于选股架构的两个要求：1.具有平安边际；2.具有业绩竞喜ⅲ

　　这两者所配合纺暌钩的投资哲学是：值得买进的公司必然是市场定价犯错的公司。如不美观市场犯警错，则买进股票的回报理论上只是市场的平均回报。上述两个要求，要经由过程量化手段来辅佐筛选和实现。

　　好比银行股，今朝虽然估值低，也可能不被模子选出来，因为没有业绩竞喜ⅲ

　　由平安边际和业绩惊喜两个前提的组合组成9类股票（见表），其中前3类合适买进的尺度。

　　判定有无业绩惊喜的依据有三点：1.公司曩昔24个季度（6年）财政报表所显示的增添能力；2.剖析师对该公司的一致预期；3.股价隐含的增添预期。

　　第三点是说，市场今朝对股票的定价，相当于对该公司未来增添速度有一个预期，否则买者不会买入，可以用数学体例倒推，算出来市场预期的增添速度是若干好多。

　　如不美观曩昔6年的增添能力（代表曩昔的事实）、剖析师一致预期（代表研警员的预期）和股价隐含的增添预期（代表市场预期）三者之间差距不年夜，声名该公司根基不存在可把握的超预期机缘，不用去关注；如不美观三者之间差距足够年夜，就可能值得进一步研究。

　　年夜今朝对A股的研究来看，业绩惊喜的行业特征并不较着，个股机缘有普遍分布，在23个行业分类中我们投资了17个行业的30多只股票。

　　年夜强调投资抉择妄想流程化出发，这30多只股票都是按照轨范自然形成的结不美观，所获得的行业设置装备摆设比例并非称心而为。即选股只年夜个股的角度切入，不年夜行业设置装备摆设出发。

　　至于平安边际，不是跟其他股票横向斗劲出来的，而是将当前估值水平跟历史上经由经济周期和股票市场周期考验得出的估值区间对角力计较。这此鱿脯历史估值水平不能直接使用，要经由过程模子做调整，酿成统一尺度下可比的。好比原本ROE斗劲高，此刻情形恶化了，就要考虑进去。

　　这与行业属性有关，调整时要依据行业划分建分歧的模子，好比毛利率对科技合并不那么主要，响应参数就会做调整。

　　《证券市场周刊》：若何进行风险打点？

　　刘海影：计谋风险打点上，要尽可能规避系统化风险。这可以简化为仓位打点。仓位打点显然比全进全出更科学。正常做法是让所承担风险跟市场潜在风险相匹配，市场风险高时仓位低一点。

　　计谋风险打点有三个要素：1.看宏不美观经济情形对股市的走势是否有利；2.看市场估值水平凹凸；3.对资金面、政策面细节上的研究。

　　前两点抉择了对年夜名目的判定。今朝来说，宏不美观方面和估值方面都斗劲中性，所以我们基金的仓位在40%多，纺暌钩了上述判定。

　　严酷来说，最后一点不属于计谋风险打点，只是为了把选时切确化一些。

　　宏不美观判定也是用量化手艺来做展望，即定量化计较宏不美观情形对股市的影响。

　　我们今朝做两个国家的宏不美观模子，美国和中国。美国模子是很早就瞥绶做的。中国模子的指标、参数都跟美国纷歧样。但量化手艺是一样的。

　　区别在于，美国的数据多，我们验证过100多个数据的有用性，使用了20多个关头指标来做模子；跨度时刻长，年夜1965年至今。

　　中国的数据只是1995年到此刻。而美国一些数据中国并没有，要年夜头寻找相关性强的，最后形成可用的26个指标。

　　由数据和模子得出结论，中美两国的经济运行逻辑不完全一样，但也有不少相似之处。

　　对估值凹凸，我们首要依靠系统给出的一个旌旗灯号，即如不美观价值低估公司所占比例越年夜，可以认为市场估值水平较低。判定价值低估的系统不用来选股，而仅为了判定估值凹凸。

　　该系统所显示的被低估股票比例一向在波动，2008年下半年是24.5%，2009年1月是32.3%，2011年8月是28.5%，所以说此刻的估值情形属于中性。

　　再回首回头回忆一下，这个投资抉择妄想框架由三部门组成：1.经由过程选股，来缔造跨越基准指数的回报；2.计谋风险打点，经由过程仓位节制来提防系统性风险；3.投资组合优化和打点，搜罗行业设置装备摆设和个股仓位比例。

　　其中前两点是首要的，要按照流程严酷执行。先是量化模子确定股票池，再经由过程详尽的根基面研究确定约30～50家公司，平均买入。与此平行的，是进行计谋风险的节制，首要搜罗宏不美观经济对股市的影响和估值凹凸的判定，以确定仓位。

　　上述合计是两个宏不美观模子（美国和中国）、一个选股模子（平安边际和业绩惊喜）、两个风控模子（宏不美观对股市的影响和估值凹凸），加起来5个模子，每个月所有模子城市频剖ё偎行一次。

　　遵照上述选股法构建的积极打点（瑞富）指数可在Wind资讯平台查到。2008年7月－2011年8月，该指数上升138%，同期沪深300指数上升2%。