等待经济出清 市场仍需寻底

　　履历了2011年四时度股票市场较为显著的下跌之后，我们自上而下地对股票资产的驱动身分进行了梳理。

　　对经济周期的划分，显然是仁者见仁，智者见智的。我们把通胀高点四周、经济增添高位障碍作为滞胀期，这时辰是股市一波较着的下跌（2011年二、三季度）；把通胀脱离高位区域起头下行、经济增添呈现放缓作为衰退期（2011年四时度）。如不美观以资产价钱默示作为印证来看，债券在去年四时度呈现了上涨行情印证衰退的发生，在去年二、三季度呈现了较着的下跌印证滞胀名目。

　　如不美观按照我们的划分，则年夜致可以揣度，衰退周期年夜时刻上还没有走完，事实?下场仅仅才下滑了1个季度多一点。2008年最快走了2个季度，2005年走的时刻要更长一些。这也意味着股市还会履历寻底的过程，而且在初期会履历斗劲快的指数下跌；而在中后期指数就将进入一再筑底的过程。2011年四时度已经完成了指数的首要下跌，但指数自己不会袒护其中的结构性差异，年夜以往经验看，一些股票在衰退后期会履历快速的风险释放过程。

　　我们认为，在衰退周期中应期待经济出清的旌旗灯号，而市场也将由此完成筑底。我们今朝不雅察看到的是：经济增添和价钱水平呈现了必然的放缓，债券市场首先有所纺暌钩；但在资金利率方面还没有呈现较着的转变，股市所谓的失踪血还依然在持续。未来需要关注的金融市场出清旌旗灯号有：市场资金利率回落、储蓄存款增添、利率曲线回归陡峭、加权力率水平下移。

　　我们提出，打破僵局、促使经济出清的身分在累积。这首要表此刻地产调整和财政投资放缓方面。对于地产，跟着今年2月份往后信任资金到期，地产开发商的资金压力会越来越年夜，如不美观调控政策获灯揭捉?续，房地产行业将年夜期待试探转为周全的去库存。对于财政投资，今朝缩减了保障房的开工数目、降低了铁路的投资规模，都可以看做是自动性的放缓。只要僵局打破，后面的政接应对反而会变得斗劲顺畅，货泉政策的空间其实仍是相昔时夜的。

　　年夜时刻周期上看，我们感受今年一季度仍是促使僵持的经济部门出清，让市场资金利率下来的时刻段。不外，因为累积效应会在短期内集中浮现，所以出清的过程可能会到来得斗劲快。在现实操作层面，不雅察看旌旗灯号比纯挚展望时刻要来得更合适。

　　如不美观把股票看做是一个资产，抛开展望低点，抛开反弹的逻辑，抛开把握拐点等展望市场的行为，则问题要变得相对清楚一些。跟着A股市场的下跌，A股的整体股息收益率起头上升。与2005年和2008年的底部对比，仅差一点。如不美观说未来如我们所预期那样，市场资金利率起头回落，则股票的设置装备摆设价值会获得更年夜的晋升。相信市场也会在此过程中完成底部修建。是以，对于左侧投资者而言，选股的主要性已经超越了择时的主要性。

　　2011年银行理财富品的成长很是快，按照央行的数据，截至去年三季度末，银行理财富品的规模已经有3.3万亿元，而且收益率水平还在不竭晋升，短期的年化收益率已经在5%以上，对其他投资品种形成了很强的冲击。今朝，A股市场的自由通顺市值也仅有7万亿元，偏股型基金的净值规模已经不到2万亿元。年夜整体上看，这个规模已并不年夜。我们认为，在居平易近存款年夜理财富品回归储蓄存款，并寻找投资渠道时，股票资产的设置装备摆设价值显然是值得正视的。

　　自上而下地看，我们认为股票市场的机缘首先来自于资金利率缓解后，对股票资产设置装备摆设需求的增添和估值系统的回升。我们相信，受此驱动的将是低估值的价值型品种。价值型品种也合适今朝市场情形的转变，即鼓舞激励分红、鼓舞激励持久资金入市、鼓舞激励稳健的价值投资理念、冲击投契内幕生意。而且，这些股票解禁减持的压力也会小一些。

　　我们在行业设置装备摆设上的选择是：价值型的银行、铁路等低估值行业；早周期型的保险、地产、汽车等。

　　（作者系国金证券(600109,股吧)剖析师）