华泰联合策略研究团队：实体泡沫仍待消化

　　实体泡沫仍待消化

　　华泰连系策略研究团队／文

　　经济主线并不明晰，持久成长与短期增添存在逻辑上的冲突，持续赚钱效应难以闪现，股市回落趋向没有改变。

　　国内平易近间借贷或其他金融风险催化实体泡沫消化将成为2012年中国经济关头词。

　　瞻望2012年， 因为A股市场周期股权重较高，周期股走势往往也抉择了市场指数走势。历史统计纪律声名：周期股最佳投资时刻往往是“较低股票价钱”和“较高的市盈率”，即股票和实体经济泡沫有所消化。年夜这个角度看，虽然A股市场经由两年半调整，但仍需期待实体泡沫消化。

　　实体泡沫消化，新增添点启动，赚钱效应闪现，外围资金才有可强人市。今朝A股市场估值虽迫近1664点，但财富成本增持未如当初凸显，反而减持和融资迹象较着，企业现金流缺乏是关头。反不美观美国公司回购股票达到4年来最高，原因在于美国公司呈现水平创历史最高记载。

　　再年夜1993年-1997年股市行情来看，先有领先行业持续增添，后有年夜规模投资资金入市。那时国债等期货市场暂停，期货投契市场受到空前压制；同时， CRT电视机普及入户带来家电行业的空前繁荣，1996年，家电行业等行业的繁荣敦促投资资金入市，日均生意量由此前18 亿元增添至110亿元。

　　但此刻，整体A股市场流动性偏紧。虽然中国通胀同比回落和外汇占款削减降低自动调控动力，但流动性释放阻力同样存在。美国货泉宽松名目上半年难改，年夜宗商品如原油价钱依然在高位。较高商品价钱考验中国经济承受能力，房地产库存上升和价钱回落也增添了境外资金悲不美观情感，平易近间借贷也需要担忧年尾清理的冲击。中国5年期CDS价差仍在135个基点,远高于均值68个基点,中资银行及地产卖空占比也均年夜幅上升。在新股首日溢价率仍存的布景下，新股申购资金今朝低于历史均值且呈下降的趋向。

　　经济缺乏超预期的持续增添点。房地产自筹资金和其他资金呈现较为较着下滑，年尾前是开发工程款结算时点，开发商资金链压力将较着加年夜。库存和资金压力将催化地产投资2012年上半年快速下滑的风险。年夜基建投资来看，2011年重点撑持标的目的如铁路和高速公路培植、保障房投资、水利培植等，将受到一些身分制约。商品价钱高位、低端劳动力紧缺等问题使适政府投资驱动增添模式已经不成持续。社会对反垄断和减税呼声也越来越高，分配轨制更始是关头。

　　货泉政策微调面临制肘身分，估值系统的晋升较难。经济主线并不明晰，持久成长与短期增添存在逻辑上的冲突，持续赚钱效应难以闪现，股市回落趋向没有改变。

　　因为通胀回落和流动性适度宽松，反弹的操作性和空间优于2011年。反弹的时刻点预估是2012年二季度。逻辑在于：一是春节前后资金（搜罗高利贷和实体经济的结算资金）严重的风险慢慢消化；二是经济回落的趋向相对较着，政策主线相对明晰；三是商品价钱需求倒逼下有望回落，房地产价钱回落。

　　年夜行业设置装备摆设来看，年夜2009年起头，A股最强势行业和最弱势行业超额收益差异慢慢减小，声名板块轮动效应在慢慢弱化。2012年的系统性机缘加倍难以把握，经济增速回落使得周期性行业超额收益难以系统性晋升；消费需求回落和持仓太重也将导致超额收益将慢慢回落，成长股估值偏高使得系统性机缘难以看到。年夜类机缘缺乏使得行业轮动效应削弱。

　　供给约束让位于需求不变。在经济需求回落趋向中，行业轮动往往履历三个阶段：其一，需求仍处于平稳阶段，供给约束和价钱上升的行业往往较好的超额收益，这个阶段主若是2011年默示；其二，需求回落将使得利润率及产能操作率下降，商品回落导致成本下降，部门需求不变的细分行业超额收益上升；其三，需求慢慢晋升带动的量价齐升。按照宏不美观的判定，2012年投资主线集中在第二阶段，举荐标的目的：医药、通信设备、汽车零部件、家电。

　　作者为2011年卖方剖析师评选水晶球奖策略研究第四名