从戴维斯双杀到戴维斯双击

　　数据来历：国泰君安证券研究所

　　2011年盈利增速逐季下滑

　　截至2011年三季度，全体A股上市公司实现净利润15813.5 亿元，按照可比公司口径，同比增添为13.74%，扣除金融及石油石化A股上市公司净利润增速为8.09%，呈加速下滑态势。全体A股一、二、三季度单季度净利润增速分袂为24.83%、23.2%、13.74%，逐季下滑。

　　中小板和创业板上市公司净利润增速年夜幅下滑，均呈个位数增添，此鱿脯中小板的净利润增速年夜17.71%下降到8.53%，创业板年夜14.09%下降到6.62%。

　　年夜上中下流分项来看，中游制造、下流消费、年夜金融和除金融之外的处事业的利润增速下交窬淘，上游的采掘和原材料利润增速略有反弹。

　　增速见底 今年将逐渐回升

　　对于2012年盈利，我们分袂年夜自上而下和自下而上两个角度来展望。在我们自上而下的展望模子中，非金融处事上市公司的业绩展望，是扎营业总收入的展望及毛利率和净利率的展望基本上推算而得。累计营业总收入增速的展望，是成立在国泰君安宏不美观团队对GDP及消费、投资、净出口的判定基本上，因为累计营收拟合效不美观较好，是以我们先展望累计营收的增速，然后再还原出单季度的值；毛利率的展望跟CPI-PPI之差相关，因为三项费用季节性波动较年夜，每个季度的值相对较不变，进而由毛利率的值推算净利率，由此算出非金融处事上市公司单季度净利润。

　　截至2011年三季报，全数A股扣除金融股前三季度单季度净利润增速分袂为21.32%、15.39%、8.09%。年夜自上而下的展望模子来看，净利润增速可能于2011年四时度见底，之后慢慢回升，我们对于2011年四时度和今年各个单季度净利润增速展望分袂为-32%、-10%、3%、23%、20%。如不美观经济下滑低于我们的预期，CPI与PPI铰剪差较小，那么2012年的盈利增速或高于我们展望值，达到18%。

　　市场一致预期，除金融上市公司单季净利润增速见底的时刻为2012年一季度或者二季度，我们认为单季度净利润增速底部呈此刻2011年四时度。最焦点的分歧在于：我们认为通胀下行过程中，PPI下行的速度要远快于CPI，是以非金融上市公司的毛利率出色现回升。模子的宏不美观假设来自国泰君安团队展望，我们展望经济下滑的幅度要年夜于市场一致预期，若按市场预期，非金融上市公司盈利四时度见底的趋向也不会改变，只是一季度回升幅度会变年夜。单季度净利润增速2011年四时度见底的原因：1、2010年四时度基数很高； 2、尽管2011年四时度经济下滑，可是PPI下降幅度远快于CPI下降且四时度费用率季节性升高，使得营收增速和净利润率均呈现较年夜幅度下滑；3、虽然2012年一季度的经济下滑幅度最年夜，但在毛利率根基不变下，费用率季节性下降，导致净利率提高，再考虑基数原因，净利润增速较2011年四时度回升；4、跟着2012年二、三、四时度经济下滑放缓甚至反转，毛利率呈现回升，以及2011年二、三、四时度盈利基数逐渐降低，净利润的增速将慢慢回升。

　　因为利润增速领先或者同比于估值的转变，是以在3、4月份见到利润增速底部之后，估值也将跟年夜回升，A股市场将履历年夜2011年的戴维斯双杀到2012年戴维斯双击的过程。 （国泰君安策略团队）