大宗商品走势前瞻

　　2011 年的年夜宗商品市场履历了过山车式转变。上半年石油、贵金属各擅胜场；下半年几乎所有品种均遭遇分歧水平的冲击。导致市场年夜幅震动的推力，来自宏不美观排场境界及各品种根基面转变的配合浸染。

　　宏不美观层面看，年夜2月份的中东冬风危机，3月份的日当地震，到8月份标普美国主权债务评级下调，以及贯串全年的欧债危机和新兴市场增速放缓，均加剧了商品市场的波动性。整体而言，具有反周期属性的黄金成为上述系列风险的相对受益者，尽管下半年曾受到欧洲流动性趋紧及美元走强的打压；根基金属则受到的负面影响最年夜，全年铜价下跌21%。

　　2012年，年夜宗商品市场又出色现若何的变局？贵金属相对默示将胜出，原油次之，根基金属和铁矿石是我们相对看淡的品种。这此鱿脯中国身分对年夜宗商品市场的影响举足轻重。

　　2012预判

　　对商品市场的展望，基于对全球经济的根基判定。2012年全球经济的最终转变将相对积极：欧洲避免年夜幅衰退，美国温顺清醒，中国经济则实现软着陆。全球GDP增速年夜2011年的3.9%下降至2012年的3.6%。

　　具体到每个品种则走势各有分歧。对于贵金属，支撑其价钱上涨的身分在2012年不会发生根柢性逆转，黄金价钱有望持续第12年上涨，在年尾前回到前期高点水平；处于低位的现实利率仍为持有黄金供给极低的机缘成本，同时列国央行的采办以及中国等新兴市场国家的什物需求将持续维持其对价钱的支撑浸染。

　　欧债危机对贵金属的影响较为复杂，作为传统意义上的避险资产，黄金受益于危机的加速演化，可是去年以来的危机恶化导致欧洲银行间市场流动性枯竭，同时推高美元汇率，年夜而导致黄金不才半年也呈现了年夜幅度的回调，这种影响将在中期消减：只要欧债危机处于可控状况，黄金将在中期受益于其带来的宏不美观不确定性，虽然岁首可能的美元继续走强将在短期内压制其默示。其它贵金属也将追随黄金的上升走势，白银将维持其较年夜的波动率，而铂族金属的价钱同时将受到成本压力支撑。

　　原油市场的根基面将在2012年呈现前松后紧名目。受益于利比亚的复产以及非欧佩克国家干扰供给的姑且身分消逝踪，2012 年上半年的原油供给出色现较快增添，是以上半年估量呈现小幅供过于求的场所排场；后半年跟着需求回升，市场将再次趋紧。

　　原尤缤?方面，非OECD国家健旺的经济根基面将使其继续充任原尤缤?的首要驱动力，对比之下，OECD国家需求继2011年呈现下滑后，2012年或维持微量下降、根基持平的态势；供给方面，受益于新项目上线和2011年且则性干扰身分的消逝踪，非欧佩克供给将走出2011年的艰屯之际，2012年可能呈现年夜幅增添。对于布伦特原油价钱的展望，笔者认为前半年价钱会承压，后半年跟着市场趋紧价钱回升，全年均价114 美元/桶。

　　根基金属中，铜的根基面仍最被看好，但不再桂林一枝。估量2012年上半年铜市场供需状况依然严重，这年夜短期内精矿市场供给中可见一斑。但2012 年铜矿供给仍可能增添4%~6%，高于2005 年以来0%~3%的增添区间，且下半年市场可能转向供过于求。估量2012年供需缺口达4万吨，2012 年均价为8,260 美元/吨。在其它根基金属中，铝和锌的价钱已经低于或触及边际成本，是以短期内更具防御性，且融资生意的增添可能有助于消化两种金属预期中的供给过剩。铝和锌年均价展望分袂为2330美元/吨和2150美元/吨。镍是最不被看好的金属，因为供给的高速增添或将使市场呈现过剩。估量镍的年均价为17780美元/吨。

　　铁矿石前景方面，估量在2012年在中国钢材需求增添5.7%的拉动下，全球钢铁产量将略有增添。但跟着中国经济增速放缓、欧洲等地钢厂减产，全球铁矿面临过剩，处于边际成本线的矿山（首要来自中国国内铁品位20%以下的矿山，占中国产量约10%份额）将慢慢退出市场。铁矿价钱估量145~150美元/吨，比2011年价钱下跌10~15%。

　　变数来自哪里？

　　当然，对于2012年的瞻望存在必然的变数。

　　首先，宏不美观风险将继续影响整个年夜宗商品板块的默示。最显著下行风险来自债务危机导致的西方国家经济衰退及中国经济硬着陆。相反的，如不美观欧洲问题成长历程好于预期，或者列国政府的刺激政策提前出台，将为年夜宗商品价钱带来上行风险。

　　宏不美观和流动性风险在黄金这种最接近金融资产的商品上浮现得最为纯粹。假若欧元区排场境界恶化导致市场流动性进一步枯竭，同时美元中期走强，黄金将继续承受下行压力；相反，列国适当的刺激政策以及超预期的流动性供给将使金价较我们的预期更为乐不美观。

　　除此之外，分歧的商品因为根基面的区别存在各自的不确定身分。

　　对于原油来说，变数首要来自诡谲多变的伊朗政治名目带来的上行风险。近日，伊朗排场境界对国际原油市场的冲击已初露眉目。继12月31日美国公布新一轮制裁伊朗法令后，欧盟对禁止伊朗原油进口告竣共识，使得市场一时人心惶惑，油价也回声上涨。除欧盟禁运的直接影响约60万桶/天以外，美国对伊朗的经济制裁将会影响所有年夜伊朗进口原油的国家。估量在美国的不竭游说下，欧美制裁对伊朗出口的影响将不会止于欧盟禁运的60万桶/天，这会在石油市场再掀波澜。伊朗禁运一旦执行所造成的供给冲击将改变我们之前展望，2012年上半年出色现求过于供的场所排场。此外，估量当前伊朗封锁霍尔木兹海峡可能性很小，伊朗战争将是原油市场不能承受之重。但假若伊朗爆发战争，估量会在1年内推高油价跨越200美元/桶，即使考虑到油价飙升对经济喝缤?自己的负面浸染，油价也有可能达到170美元/桶。

　　对于根基金属来说，供给方面亦存在不确定性，这一点对于供需较为平衡且库存水平最低的铜来说尤为主要。2011年困扰铜矿产量的手艺及罢工等问题已成为前车之鉴。在相对保守的估量下，估量2012年铜矿增添将高于自2005 年以来的0~3%增添区间，全球供需缺口达4万吨。可是，该供需平衡对于矿产的增添的敏感性较高，即现实的产量增添每低于打算产量1%，将会使2012 年供给缺口增添18万吨，这或将使铜市场再平衡的进度放缓。

　　中国身分举足轻重

　　最后，中国在年夜宗商品市场中的浸染和脚色举足轻重。我国粗钢产量占全球产量近50%，铜需求占全球总需求40%以上，原尤缤?占全球需求11%。

　　对于原油来说，中国身分首要表此刻中国石油(601857,股吧)需乞降计谋石油储蓄的培植。

　　中国需求放缓速度，以及储蓄工程注油时点的选择将是石油市场上来自中国的最年夜变数。估量2012年中国经济继续连结温顺增速，中国石尤缤?增添约55万桶/天，接近于2011年增量。2011年协调2012年陆续落成的SPR二期工程带来的注油问题估量将继续成为市场关注的焦点。

　　此外，在伊朗排场境界尚不坦荡爽朗的情形下，比来良多投资者武断认定中国将成为伊朗过剩原油的出口地。但近期情形显示，中伊双方在原油支出条目方面不合依旧悬而未决，中国1月份年夜伊朗原油进口量估量将年夜幅削减，且这种缩减预期将持续。对于中国而言，1月份伊朗原油进口的削减量（28.5万桶/天）可经由过程其他进口来历填补，如中国打算进口200万桶的英国北海Forties原油 ，同时中石化年夜俄罗斯2月份进口原油的溢价也创历史新高，这是中国在国际原油市场上积极追求伊朗原油替代品的冰山一角。

　　与原油相较，中国身分对金属市场的影响更为主要。以铜为例，虽然中国铜需求会随经济增速一同放缓，但其增量仍占到世界增量的2/3。估量地产浩撇?行沂ё裒速下滑最为显著，其中地产行业铜需求增速估量下滑至11%，家电行业下滑至6%。但不成否认，对这两个行沂ё伽测存在的风险，也组成了中国需求最年夜的不确定性。此鱿脯地产的下行风险可能来自于发卖下降、资金链断裂带来的新开工进一步放缓或被迫停建，而家电行业的下行风险来自于去库存持续时刻超预期。相反，政策放松以及新刺激法子的出台，如家电的新节能促抨击袭击子等，将组成金融市场的上行风险。

　　（本文作者为中金公司研究部董事总司理）